Dos amigos de la infancia levantaron el hedge fund más poderoso del mundo cripto, creyeron a pies juntillas que el mercado nunca volvería a caer de verdad y pidieron prestados miles de millones para respaldar esa convicción. Encargaron un superyate y lo bautizaron “Much Wow”. Cuando el mercado cayó igualmente, arrastraron a medio sector a su abismo — y se fueron a hacer surf a Bali. Esta es la historia de Three Arrows Capital: los dioses que creían que la gravedad no iba con ellos y que, ni siquiera después del desplome, mostraron un gramo de arrepentimiento.
El superciclo
Empieza con dos chavales que se conocen en el instituto: Su Zhu y Kyle Davies, compañeros de clase en la prestigiosa Phillips Academy de Andover y, más tarde, en Columbia. Los dos afilados, competitivos y convencidos de tener razón. Ya de estudiantes tenían un plan de negocio: en Buenos Aires querían enseñar a jugar al póker online a trabajadores locales para luego repartirse las ganancias — un esquema que naufragó por un detalle en el que nadie había caído: ninguno de los dos hablaba español. Tras un periodo como traders en Credit Suisse, en 2012, con veintipocos años, fundan juntos Three Arrows Capital — llamado así por una leyenda japonesa: una flecha sola se parte fácil, tres flechas juntas no.
Empiezan con aburrido arbitraje de divisas, pero hacia 2019 encuentran su vocación en las criptomonedas. Y Su Zhu desarrolla una idea que se convertirá en su sello: el “superciclo”. Su tesis: las criptomonedas no están en el habitual sube y baja de mercados alcistas y bajistas, sino en un ciclo ascendente de años, casi infinito, que llevaría al bitcoin más allá del millón de dólares. En resumen: esto solo puede subir. Lo predicaba como una fe, ante unos 500.000 seguidores en X. Davies se lo tomaba con más flema y describía todo el fondo como poco más que un videojuego online: “si eres muy bueno en el juego, ganas mucho dinero.”
La tesis del superciclo era, debo admitirlo, errónea.Su Zhu, abril de 2022 — poco antes de que todo se derrumbara probado
Esa confesión llegó tarde. Porque todo el fondo estaba construido sobre esa única convicción — y sobre algo mucho más peligroso que una opinión: sobre dinero prestado.
El gigante de dinero prestado
En su punto álgido, 3AC gestionaba unos 3.000 millones de dólares — pero el poder real estaba en lo que pedía prestado por encima de eso. El fondo se había ganado tal reputación que podía tomar prestados miles de millones de prácticamente cualquier gran prestamista cripto, a menudo casi sin garantías. El nombre Three Arrows bastaba.
Ahí está la clave de lo que viene. 3AC pedía prestado a Voyager, Genesis, BlockFi, Celsius y otros — y esas plataformas prestaban, a su vez, los ahorros de clientes corrientes. El mayor prestamista era Genesis (parte de Digital Currency Group), con un préstamo vivo de unos 2.300 millones de dólares. Así, un solo hedge fund se convirtió en la contraparte oculta de decenas de miles de personas que creían que simplemente estaban cobrando intereses por sus criptomonedas. Cuando 3AC resultó ser un gigante con pies de barro, medio sector estaba, sin saberlo, apoyado en ese mismo barro.
Las apuestas
Con todo ese dinero prestado, 3AC hizo apuestas grandes y concentradas — y casi todas salieron mal:
- GBTC: una posición enorme en el Grayscale Bitcoin Trust, que pasó de cotizar con prima a hundirse en un profundo descuento y que durante meses fue invendible.
- stETH: una apuesta apalancada a que el “ether en staking” seguiría vinculado uno a uno con el ether — justo cuando esa paridad se rompió.
- LUNA: una apuesta de cientos de millones al ecosistema Terra de Do Kwon — la moneda que en mayo de 2022 cayó a prácticamente cero en siete días.
Esa apuesta por LUNA no fue casual. En Singapur, Zhu y Davies se hicieron amigos del propio Do Kwon y, en febrero de 2022, compraron 200 millones de dólares en tokens LUNA. Tres meses después, esa posición no valía casi nada.
Cada una de esas posiciones era lo bastante grande como para doler. Juntas, y apalancadas, eran letales. Y todas colgaban de la misma fe: que esto no iba a bajar de verdad.
Mayo de 2022: la mecha
La mecha del polvorín fue el hundimiento de Terra/Luna en mayo de 2022 (ver también nuestra historia sobre Do Kwon). Cuando LUNA se evaporó, 3AC perdió de golpe cientos de millones. Pero peor que la pérdida directa fue lo que dejó al descubierto: el fondo no tenía colchón. La máquina del superciclo no tenía freno.
Lo que siguió fue un pánico silencioso. 3AC intentó tapar los agujeros pidiendo aún más prestado y moviendo posiciones, pero el mercado siguió cayendo. El gigante empezó a tambalearse — y todos los que le habían prestado dinero empezaron a llamar.
Las llamadas de margen
En junio de 2022 llegaron las llamadas de margen: la exigencia de los prestamistas de aportar más garantías o devolver los préstamos. 3AC no podía. Un prestamista tras otro comprendió que era imposible — el fondo que parecía una roca era insolvente.
Entre bastidores reinaba el caos puro. En cierto momento, 3AC aún intentó pedir prestados 5.000 bitcoin — unos 125 millones de dólares — a Genesis para pagar con ellos a otro acreedor: tapar un agujero cavando uno nuevo. (Su Zhu niega que esa versión sea correcta.) denunciado Los prestamistas se quejaron de que los fundadores sencillamente habían dejado de responder a los mensajes.
El 27 de junio de 2022, un tribunal de las Islas Vírgenes Británicas ordenó la liquidación de Three Arrows Capital. Unos días después, el 1 de julio, el fondo solicitó en Nueva York protección frente a los acreedores (Chapter 15). La documentación del concurso mostró una cifra de vértigo: más de 3.500 millones de dólares en reclamaciones de acreedores. La pérdida total de 2021–2022 superó los 4.000 millones de dólares — una de las mayores pérdidas de trading de la historia de cualquier hedge fund.
La desaparición
Y entonces los fundadores se esfumaron. Mientras los liquidadores de la consultora Teneo intentaban rescatar los restos, Su Zhu y Kyle Davies resultaron ilocalizables. Los liquidadores informaron al juez de que los dos no cooperaban y de que se desconocía su paradero. Solo se comunicaban a través de abogados y, de vez en cuando, mediante mensajes crípticos en X.
Cinco semanas después del hundimiento reaparecieron — no en una sala de vistas, sino en una entrevista desde un lugar desconocido, en la que hablaban de mudarse a Dubái. En parte arrepentidos, en parte a la defensiva: había sido, decían, un fallo del sistema, crédito fácil que había amplificado apuestas equivocadas. Lo que no hicieron fue entregar su pasaporte ni volver a Singapur.
Much Wow
Ningún detalle resumió la soberbia tan bien como el yate. Aún antes de la caída, Zhu y Davies habían encargado un superyate de unos 50 millones de dólares — un Sanlorenzo italiano con cinco cubiertas, dos terrazas escamoteables y piscina. Davies quería exponer dentro una colección de NFT; una planta iba a ser un jardín hidropónico, un deseo de la mujer de Zhu, bióloga. Le pusieron al barco un nombre sacado directamente de un meme de internet: “Much Wow”, un guiño al perro Doge. Davies llegó a plantearse, contó después, comprar también una isla.
El yate debía zarpar en julio de 2022. Nunca llegó a hacerlo: el astillero canceló el contrato cuando no llegó el último pago, vendió el barco a otro comprador, y los liquidadores fueron a por 30 millones de dólares de esa venta. Los dos hombres que pensaban surcar los mares con dinero ajeno no navegaron ni un metro. “Much Wow” se convirtió en el símbolo de un fondo que vivía como si la factura no fuera a llegar nunca.
Very bankrupt, much wow.El yate que nunca zarpó se convirtió en el símbolo de la soberbia de 3AC
El dominó
Por eso 3AC pertenece a esta serie, aunque no fuera un exchange. Cuando el fondo cayó, no cayó solo. Quienes le habían prestado el dinero — a menudo el dinero de los clientes corrientes — recibieron la factura:
- Voyager Digital, que había prestado a 3AC unos 700 millones de dólares, quebró; los ahorros de millones de clientes se evaporaron.
- Genesis y BlockFi sufrieron pérdidas graves — daños que se propagaron hasta la caída de otros actores.
- Junto con Celsius y Terra, 3AC formó parte de la cascada que en 2022 borró unos 2 billones de dólares en valor cripto.
La lección es incómoda: personas que jamás habían oído hablar de Three Arrows perdieron dinero porque su exchange o su prestamista había cedido sus saldos en préstamo, en silencio, a este fondo. En cartas al juez del concurso, clientes de Voyager describieron lo que aquello hizo con sus vidas.
Me despierto por la noche y subo y bajo las escaleras, dándole vueltas a mis propios errores.Un cliente de Voyager con 30.000 dólares de ahorros, en una carta al tribunal probado
Se fueron a Bali
Y aquí esta historia se separa de la de SBF o Do Kwon. Mientras millones de pequeños inversores veían evaporarse sus ahorros y los liquidadores investigaban en dos continentes, Kyle Davies se subió a un avión — rumbo a Bali. Pintaba en chiringuitos de playa, leía a Hemingway, viajaba por Tailandia y Malasia, fue a una carrera de Fórmula 1 en Baréin y posó en Dubái con un tigre encadenado a un poste. En una azotea de Bali tomó setas alucinógenas con un grupo de amigos del mundo cripto. Su Zhu aprendió a hacer surf, jugaba a videojuegos y montó una granja de permacultura en su jardín de Singapur. La vida de paria de las criptomonedas resultó ser bastante llevadera.
Ninguno de los dos mostró el menor rastro de arrepentimiento. Cuando un amigo le preguntó a Davies si sentía remordimientos, la respuesta fue gélida y breve:
¿Remordimientos por qué?Kyle Davies, a The New York Times, junio de 2023 probado
Su Zhu insistía en que sus abogados le habían asegurado que todo lo que hacía 3AC era “whiter than white”. Preguntado sobre si Davies se había mudado a Bali porque Indonesia no tiene tratado de extradición con EE. UU., respondió sin más: “No. Simplemente es un sitio agradable.” Un acreedor comparó a los dos en la prensa con Bernie Madoff. Y mientras deberían haber comparecido en una vista judicial, uno de ellos, según el liquidador Russell Crumpler, parecía estar “tuiteando desde un barco en Dubái”.
Incluso las reuniones obligatorias de liquidación las trataron con desdén. Durante una videollamada de Zoom en julio de 2022, ambos fundadores aparecieron con las cámaras y los micrófonos apagados y guardaron silencio mientras los liquidadores les hacían una pregunta tras otra. El abogado de los liquidadores, Adam Goldberg, lo resumió ante el juez:
El comportamiento de los fundadores demuestra que tienen algo que ocultar.Adam Goldberg, abogado de los liquidadores probado
La cacería y Changi
El ajuste de cuentas llegó despacio, y a medias. Los liquidadores persiguieron por todo el mundo a los fundadores y los 1.300 millones de dólares que les reclamaban. Pero, en lugar de colaborar, Zhu y Davies hicieron algo insólito: siendo prófugos, presentaron a través de su propia sociedad una reclamación de unos 30 millones de dólares contra su propio fondo quebrado — incluida una reclamación de unos 66 millones de dólares a nombre de la esposa de Davies. Los culpables se pusieron a la cola de sus propias víctimas.
Y planearon una vuelta a escena. Lanzaron un nuevo exchange, OPNX — llamado en los documentos internos de presentación, muy significativamente, “GTX”, el sucesor alfabético del FTX de SBF (“simplemente me parecía muy gracioso”, dijo Zhu) — donde se podían negociar reclamaciones concursales, incluidas las reclamaciones contra la propia 3AC. Davies animó personalmente a los acreedores de 3AC a negociar allí sus créditos. Los reguladores de Dubái llamaron al orden a la plataforma por operar sin licencia; en menos de un año se hundió igualmente.
Y entonces, el 29 de septiembre de 2023, a Su Zhu se le acabó la suerte. En el aeropuerto de Changi, en Singapur, mientras intentaba salir del país, fue detenido. Un tribunal lo condenó a cuatro meses de cárcel por ignorar deliberadamente las órdenes de cooperar con la liquidación. Contra el cofundador Kyle Davies se dictó una orden similar.
Cuatro meses de cárcel — no por los miles de millones que se evaporaron, sino por negarse a ayudar a los liquidadores que tenían que recoger los escombros.Sentencia del tribunal de Singapur, septiembre de 2023 probado
Piensa en esa diferencia amarga: la quiebra costó miles de millones a los acreedores, pero la pena de prisión fue por desobedecer al liquidador. Tan poco control tenía el sistema sobre lo que realmente había pasado.
Lo que 3AC demostró
Three Arrows no era un exchange ni una estafa en el sentido clásico — era una apuesta que se hizo demasiado grande como para arrastrarse solo a sí misma. Y precisamente por eso la lección es tan importante para quien elige dónde opera: el peligro no está solo en tu exchange, sino en a quién presta tu exchange tu dinero.
Cada vez que una plataforma promete un interés goloso, ese dinero va a alguna parte. En Voyager y Celsius fue, entre otros, a Three Arrows. Cuando ese fondo cayó, los clientes dejaron de ser ahorradores para convertirse en acreedores de un concurso que jamás habían visto venir. Es exactamente el mismo mecanismo que atrapó a los clientes de Celsius y de Gemini Earn.
Por eso la ley europea MiCAR gira en torno a dos cosas que podrían haber salvado a las víctimas de 3AC: la separación del dinero de los clientes, para que un exchange no pueda prestar tu saldo sin más a un hedge fund apalancado, y la transparencia sobre qué ocurre con tus activos. Ninguna ley puede prohibir una apuesta — pero sí puede prohibir que otro apueste tu dinero sin que tú lo sepas.
La flecha que va sola se parte fácil, decía la leyenda que dio nombre al fondo. Lo que Su Zhu y Kyle Davies olvidaron es que tres flechas que se parten juntas se llevan por delante todo el carcaj. Así que la pregunta que deja 3AC no es si tu exchange es sólido, sino: ¿a quién presta tu dinero, a tus espaldas?
Fuentes
Reconstrucción del hundimiento y ~3.000 M de dólares en activos gestionados: Bloomberg, resumen. Liquidación en las BVI (27 jun 2022), 3.500 M en reclamaciones: Fortune. El superyate “Much Wow”: Decrypt, Bloomberg. Los liquidadores reclaman 1.300 M: Benzinga. Su Zhu detenido en Changi + 4 meses de cárcel (29 sep 2023), orden de arresto contra Davies, OPNX: TechCrunch, Fortune. Genesis, mayor acreedor (2.300 M) y la maniobra de los 5.000 BTC: Decrypt. Los fundadores presentan una reclamación de ~30 M contra su propio fondo (incl. ~66 M de la esposa): DailyCoin. Bali, “Remorse for what?”, “whiter than white”, cámaras apagadas en Zoom, 200 M en LUNA, detalles del yate, “barco en Dubái”: The New York Times.